модель lbo что это
LBO / MBO
Экономическая сущность LBO
Такого рода кредиты привлекаются от банков или на рынках долгового капитала. Источником выплаты процентов и погашения самого кредита являются денежные потоки покупаемой компании. Обеспечением по такому кредиту выступают активы покупаемого бизнеса, и иногда активы покупающей компании.
Обычно доля долгового финансирования в общем объеме средств, необходимых для покупки, лежит в пределах 50%-70%.
Покупка бизнеса через LBO имеет ряд преимуществ для покупателя:
Объекты LBO
Наиболее вероятными объектами LBO являются компании с достаточно хорошим кредитным рейтингом.
В таком случае стабильный денежный поток, низкий финансовый рычаг в текущий момент, предсказуемый уровень капитальных затрат являются положительными факторами в принятии решения о финансируемом выкупе.
Как правило применяется в тех случаях, когда компания находится в экономически слабом положении и владельцы компании отказываются ее финансировать далее.
Экономическая сущность LBO
При финансируемом выкупе компания-объект меняет структуру источников средств, заменяя относительно дорогой собственный капитал заемными средствами. В течение нескольких лет производится погашение заемных средств и наращивание собственного капитала. После 4–6 лет компания продается новому собственнику. При этом экономия на стоимости капитала остается у компании, проводившей LBO.
Участники LBO
Финансируемый выкуп совершается с участием четырех сторон — объекта / цели, кредиторов, организатора выкупа и юридического лица, аккумулирующего активы цели.
Объект / цель LBO — компания, которая отдает свои активы новому юридическому лицу в обмен на денежные средства. Кредиторы — поставщики заёмного капитала, как обеспеченного, так и необеспеченного. Организатор выкупа — участвует в новом юридическом лице собственным капиталом, внося денежные средства. Юридическое лицо — аккумулирует денежные средства от кредиторов и организатора, обменивает на активы объекта.
Объекты LBO
Наиболее вероятными объектами LBO являются компании, кредитный риск которых в текущий момент является низким. Недооцененность является критерием увеличивающим привлекательность. В таком случае стабильный денежный поток, низкий финансовый рычаг в текущий момент, предсказуемый уровень капитальных затрат являются положительными факторами в принятии решения о финансируемом выкупе
Финансирование LBO
Средства для финансируемого выкупа могут поступать из 4-х источников различного риска:
MBO (Management buyout) — разновидность LBO, выкуп доли компании собственным менеджментом.
Как правило применяется в тех случаях, когда компания находится в экономически слабом положении и владельцы компании отказываются ее финансировать далее.
В большинстве случаев MBO происходит за счет третьих лиц — банков или private equity фондов, так как обычно менеджмент не располагает средствами в достаточном объеме, чтобы выкупить долю своей компании.
Что такое LBO. Объясняем простыми словами
LBO (от англ. leveraged buyout — «выкуп за счёт кредита» или «финансируемый выкуп») — покупка контрольного пакета акций компании с привлечением заёмных средств (банковских кредитов и облигаций).
LBO относится к сегменту поглощения. Сделки подобного типа появились в США ещё в 1960-е годы, чему способствовало развитие фондового рынка и появление компаний-мишеней с доступной ценой.
Для сделки LBO обычно создаётся специальная новая компания, за которой стоят инвесторы — как правило, фонды прямых инвестиций. Компанию-цель приобретают не ради экспансии бизнеса, а для того чтобы продать через какое-то время (обычно 3–5 лет) с хорошей доходностью (как правило, не менее 25–30% годовых) стратегическому инвестору посредством IPO или же другому финансовому инвестору (вторичный LBO).
Пример употребления на «Секрете»
«О «выкупе с рычагом» (LBO — leveraged buyout) на рынке не очень принято распространяться. С такими сделками не попадёшь на первые страницы газет, но именно они обеспечивают основные объёмы сделок».
Практика
В России формат финансируемого выкупа начали применять с начала 2000-х годов. Использование механизмов LBO в российской практике не столь распространено, как в зарубежной. Одной из первых сделок с привлечением долгового финансирования в РФ была покупка в 2003 году группой «Ленстро» (позже переименована в «Аладушкин групп») компании «Ленинградский комбинат хлебопродуктов им. Кирова». Кредит на 400 млн рублей тогда предоставил Вэб-инвест банк. Затем для рефинансирования займа были выпущены корпоративные облигации. Благодаря сделке доля «Ленстро» на рынке мукомольной продукции Санкт-Петербурга и Ленинградской области увеличилась с 30 до 70%.
Критика
Недостатки LBO:
Помимо LBO, существует также сделка MBO (management buyouts, внутренний управленческий выкуп). В этом случае в ней активно участвует действующее руководство, то есть выкуп контрольного пакета акций компании осуществляют её управляющие менеджеры.
LBO Model
What is an LBO model?
An LBO model is a financial tool typically built in Excel to evaluate a leveraged buyout (LBO) Leveraged Buyout (LBO) A leveraged buyout (LBO) is a transaction where a business is acquired using debt as the main source of consideration. transaction, which is the acquisition of a company that is funded using a significant amount of debt. Both the assets of a company being acquired, and those of the acquiring company, are used as collateral for the financing.
In an LBO, the goal of the investing company or buyer is to make high returns on their equity investment, using debt to increase the potential returns. The acquiring firm determines if an investment is worth pursuing by calculating the expected internal rate of return (IRR), where the minimum is typically considered 30% and above.
The IRR rate may sometimes be as low as 20% for larger deals or when the economy is unfavorable. After the acquisition, the debt/equity ratio Debt to Equity Ratio The Debt to Equity Ratio is a leverage ratio that calculates the value of total debt and financial liabilities against the total shareholder’s equity. is usually greater than 1-2x since the debt constitutes 50-90% of the purchase price. The company’s cash flow is used to pay the outstanding debt.
Structure of an LBO Model
In a leveraged buyout, the investors ( private equity Private Equity Funds Private equity funds are pools of capital to be invested in companies that represent an opportunity for a high rate of return. They come with a fixed or LBO Firm) form a new entity that they use to acquire the target company. After a buyout, the target becomes a subsidiary of the new company, or the two entities merge to form one company.
Capital Structure in an LBO Model
Capital structure Capital Structure Capital structure refers to the amount of debt and/or equity employed by a firm to fund its operations and finance its assets. A firm’s capital structure in a Leveraged Buyout (LBO) refers to the components of financing that are used in purchasing a target company. Although each LBO is structured differently, the capital structure is usually similar in most newly-purchased companies, with the largest percentage of LBO financing being debt. The typical capital structure is financing with the cheapest and less risky first, followed by other available options.
An LBO capital structure may include the following:
Bank Debt
Bank debt Senior Debt Senior Debt is money owed by a company that has first claims on the company’s cash flows. It is more secure than any other debt, such as subordinated debt is also referred to as senior debt, and it is the cheapest financing instrument used to acquire a target company in a leveraged buyout, accounting for 50%-80% of an LBO’s capital structure. It has a lower interest rate than other financing instruments, making it the most preferred by investors.
However, bank debts come with covenants and limitations that restrict a company from paying dividends to shareholders, raising additional bank debts, and acquiring other companies while the debt is active. Bank debts typically come with a payback time of 5 to 10 years. If the company liquidates before the debt is fully paid, bank debts get paid off first.
High Yield Debt/Subordinated Debt
High yield debt Junk Bonds Junk Bonds, also known as high-yield bonds, are bonds that are rated below investment grade by the big three rating agencies (see image below). Junk bonds carry a higher risk of default than other bonds, but they pay higher returns to make them attractive to investors. is typically unsecured debt and carries a high interest rate that compensates the investors for risking their money. They have less restrictive limitations or covenants than there are in bank debts. In the event of a liquidation, high yield debt is paid before equity holders, but after the bank debt. The debt can be raised in the public debt market or private institutional market. Its payback period is typically 8 to 10 years, with a bullet repayment and early repayment options.
Mezzanine Debt
Mezzanine debt Mezzanine Fund A mezzanine fund is a pool of capital which invests in mezzanine finance for acquisitions, growth, recapitalization, or management/leveraged buyouts. In the capital structure of a company, mezzanine finance is a hybrid between equity and debt. Mezzanine financing most commonly takes the form of preferred stock or subordinated and unsecured debt. is a small middle layer in the LBO capital structure that is a hybrid of debt and equity and is junior or subordinate to other debt financing options. It is often financed by hedge funds and private equity investors and comes with a higher interest rate than bank debt and high-yield debt.
Mezzanine debt takes the form of a high yield debt with an option to purchase a stock at a specific price in the future as a way of boosting investor returns commensurate with the risk involved. It allows early repayment options and bullet payments just like high yield debt. During a liquidation, mezzanine debt is paid after other debts have been settled, but before equity shareholders are paid.
Equity
Equity Equity In finance and accounting, equity is the value attributable to a business. Book value of equity is the difference between assets and liabilities comprises 20-30% of LBO financing, depending on the deal. It represents the private equity fund’s capital and attracts a high interest rate due to the risk involved. In the case of a liquidation, the equity shareholders are paid last, after all the debt has been settled. If the company defaults on payments, the equity shareholders may not receive any returns on their investments.
Credit Metrics
One of the keys to building an LBO model is making sure the credit metrics and debt covenants work for the deal. In the screenshot below, you will see how an analyst would model the credit metrics for this leveraged buyout.
Key credit metrics in an LBO model include:
The private equity firm (aka, the financial sponsor) in the transaction will build the LBO model to determine how much debt they can strap on the business without blowing through the debt covenants and credit metrics they know the lenders will impose.
Sponsor IRR
The ultimate goal of the model is to determine what the internal rate of return is for the sponsor (the private equity firm buying the business). Due to the high degree of leverage used in the transaction, the IRR to equity investors will be much higher than the return to debt investors.
The model will calculate both the levered and unlevered rates of return to assess how big the advantage of leverage is to the private equity firm.
Below is an example of sensitivity analysis demonstrating the various IRRs and cash-on-cash returns, based on changes in assumptions.
The above screenshot is from CFI’s LBO Model Training Course!
Learn More about Financial Modeling
CFI is a global provider of the Financial Modeling & Valuation Analyst (FMVA)® Become a Certified Financial Modeling & Valuation Analyst (FMVA)® CFI’s Financial Modeling and Valuation Analyst (FMVA)® certification will help you gain the confidence you need in your finance career. Enroll today! Financial Modeling & Valuation Analyst (FMVA)™ certification program and several other courses for finance professionals. To help you advance your career, check out the additional CFI resources below:
Financial Modeling Certification
Become a certified Financial Modeling and Valuation Analyst (FMVA)® Become a Certified Financial Modeling & Valuation Analyst (FMVA)® CFI’s Financial Modeling and Valuation Analyst (FMVA)® certification will help you gain the confidence you need in your finance career. Enroll today! by completing CFI’s online financial modeling classes!
Перспективы развития LBO на российском рынке
На сегодняшний день в России активно развивается рынок слияний и поглощений (M&A). С каждым годом растет не только объем, но и качество подобных сделок. Наибольшую выгоду приобретут те акционеры, которые окажутся способны уловить новейшие тенденции рынка. Так, в нашей стране совсем недавно начали проводиться сделки LBO (приобретение компании с помощью заемных средств). Есть ли перспективы развития этого сегмента M&A в России и какие препятствия существуют для их грамотного осуществления?
Что такое LBO
Нередки случаи сделок, когда сам инвестиционный банк является инициатором создания компании-покупателя для выкупа долговым финансированием. Вновь созданная компания (так называемый equity fund — акционерный фонд) не имеет предыдущей операционной деятельности. Инвестиционный банк привлекает институциональных инвесторов, средства же последних идут в формирование уставного капитала вновь созданной компании. При этом объем средств акционерного фонда не превышает обычно 1/10 стоимости выкупа. Оставшиеся 9/10 привлекаются путем кредитования или выпуска «мусорных» облигаций и размещения их среди других финансовых институтов.
Основными этапами проведения типичной сделки LBO являются:
Удивительная вещь: покупатель предлагает для обеспечения кредита активы не принадлежащей ему компании. Для устранения связанного с этим риска инвестиционный банк переводит деньги на осуществление сделки через эскроу-счет, то есть только продавцу. Существует другой вариант минимизации риска, когда на момент совершения сделки акции переходят условно на счет покупателя в реестре, и сразу же в реестре оформляется обременение на эти акции в пользу банка.
Особенностью сделки LBO является структурирование финансирования, исключающее риск дефолта. Так, часть средств может выделяться в виде долгосрочных кредитов (на 3–6 лет), обеспеченных активами поглощаемой компании, другая часть — краткосрочным бридж-финансированием (до одного года). Планируемый денежный поток интегрированной компании должен обеспечивать возвратность средств без осуществления рефинансирования.
Действенным вариантом структурирования заемного финансирования является выпуск облигаций. В период размещения облигаций берется промежуточный кредит. Расплатиться перед промежуточным кредитором можно будет потом за счет погашения облигаций и получения дохода по ним.
Если у покупателя недостаточно собственных средств для оптимальной структуры капитала, прибегают к мезонинному финансированию — устраняется разрыв между старшим кредитом и финансированием за счет собственных средств.
От обычного кредитования LBO отличает то, что значительно изменяется долговая нагрузка покупающей или поглощаемой компании.
Успешное проведение LBO увеличивает стоимость компании-покупателя и за счет роста денежных потоков позволяет выполнить ее финансовые обязательства. Объединенная компания уходит с публичного рынка, становится частной. Впоследствии новые собственники компании в максимально короткие сроки стараются погасить задолженность по привлеченному кредиту за счет продажи неоперационных активов, сокращения расходов, оптимизации структуры. Если покупателей представляет группа менеджеров поглощаемой компании, сделка называется Management buy-out (MBO). MBO может расцениваться как успешная сделка в том смысле, что у менеджмента появляется дополнительный стимул повышать капитализацию своей компании.
Получается, что происходит не только объединение мощностей компаний, но и существенное повышение производственных результатов и доли на рынке. Инвестор значительно увеличивает прибыль на вложенный капитал.
После того как произошел выкуп, обыкновенные голосующие акции распределяются между группой инициаторов пропорционально в соответствии с заранее оговоренной схемой. Далее в течение 5–6 лет акции обычно находятся в блок-пакетах инициаторов и не обращаются на открытом фондовом рынке. Акционеры стремятся к тому, чтобы по истечении этого времени провести обратную сделку — продать акции поглощаемой компании по цене более высокой, чем цена приобретения. Такая обратная сделка называет SIPO (secondary initial public offering — вторичное предложение ценных бумаг на фондовом рынке).
Механизм LBO не может быть применим для каждой компании. Это зависит от текущего финансового состояния покупателя, его финансовой устойчивости, в значительной степени от того, насколько перспективна компания на рынке и насколько динамично развивается отрасль.
Участие инвестиционного банка в процессе LBO
Покупателю необходимо приложить максимум усилий для того, чтобы убедить старшего кредитора участвовать в сделке. Для этого он проводит презентацию LBO. В инвестиционный банк (старшему кредитору) направляется специальная банковская книга, содержащая информацию о целях сделки, структуре финансирования, активах целевой компании. Далее банк проводит анализ активов и может запрашивать дополнительные сведения.
Для того чтобы инвестиционный банк принял положительное решение о финансировании выкупа, у компании-покупателя должен быть стабильный денежный поток, предсказуемый уровень капитальных затрат и низкий финансовый рычаг на текущий момент.
Так как финансирование сделки LBO несет высокий риск для банка-кредитора, то банк зачастую применяет для покупателя жесткие условия финансового и операционного характера. Управление интегрированной компанией должно осуществляться в соответствии с предложенным банком бизнес-планом, заемные средства используются только на заранее оговоренные цели, банк имеет право периодически запрашивать финансовую отчетность, осуществлять инспекторские проверки, интегрированная компания дает обязательство ограничить свое участие в дальнейших сделках M&A. Для большей уверенности в том, что заемщик сможет обслуживать долг, банк даже имеет право направить своего представителя в орган управления интегрированной компанией.
Зарубежная практика применения LBO
Банковские кредиты на данный момент являются более предпочтительным источником финансирования сделки, нежели выпуск высокодоходных облигаций. Это объясняется более низкими издержками на получение кредита по сравнению с выпуском облигаций, возможностью досрочного возврата кредита. По кредиту компания-заемщик будет расплачиваться по фиксированной процентной ставке, доходность же облигаций постоянно зависит от колебаний на рынке. Крупнейшими инвестиционными банками на рынке LBO сейчас выступают J.P. Morgan (JPM), Goldman Sachs (GS), Morgan Stanley (MS) и Merrill Lynch (MER).
Ниже приведена таблица 1, отражающая объемы комиссионных, полученных в 2005–2006 гг. крупнейшими инвестиционными банками в результате сделок LBO (в млн долларов США).
Для рынка LBO в последнее время характерна такая тенденция, когда после повышения рыночной стоимости объединенной компании инвестиционные позиции закрываются не путем первичного размещения акций на бирже, а прямой продажей институциональным инвесторам.
Примеры проведения сделок LBO в России
На 100 процентов за счет заемных средств Евроцемент осуществил выкуп цементного бизнеса «Интеко»; кредит был предоставлен Сбербанком. Крупнейшей сделкой LBO в России можно считать покупку «Роснефтью» «Юганскнефтегаза». Интегрированная компания смогла погасить долговые обязательства, ранее непосильные для «Роснефти».
Детализация проведенных в России сделок и сравнение их с западной практикой приведены в таблице 2.
Данная таблица позволяет сделать вывод, что сделки, классифицируемые как LBO в России, совершаются пока на суммы меньшие, чем на Западе, однако доля заемных средств у нас гораздо выше и достигает иногда 100%. В большинстве случаев для привлечения заемных средств российские компании предпочитают обращаться к крупным западным банкам или группе банков.
Перспективы проведения LBO в России
Сейчас рынок слияний и поглощений в России по своим масштабам превышает рынок всей Центральной и Восточной Европы. Получение Россией инвестиционного рейтинга дает возможность иностранным банкам снизить риск по сделкам LBO, а отечественным банкам самим предоставлять долгосрочные кредиты.
Не секрет, что в России существует огромное количество недооцененных предприятий. LBO будет интересно для отраслей, где еще не завершена консолидация активов. Положительным моментом является то, что в последнее время случаи LBO в России были зафиксированы для предприятий самых разных отраслей от торговли до металлургии.
С января 2007 г. в России вступил в силу закон, уравнивающий правила участия иностранных и российских инвесторов в капитале российской банковской системы и отдельных российских банков. По заявлению Центробанка России, аналитики S&P EMDB (база данных Standard & Poor’s по развивающимся рынкам) пришли к выводу, что все специальные юридические и практические ограничения на участие иностранного капитала в российских банках можно считать снятыми, а значит, у российских банков могут появиться дополнительные средства для участия в LBO.
Что же тормозит развитие LBO в России? Самая главная проблема заключается в том, что пока слишком высока цена на долго- срочные ресурсы. На сегодняшний день потенциально проводить сделки LBO могут всего лишь 5–10 российских банков, у которых фактически не хватает долгосрочных средств для проведения сделки. Достаточно длинными деньгами обладают только крупнейшие госбанки (Сбербанк, Внешторгбанк). Постепенно это направление развивают Альфа-Банк, Росбанк, Газпромбанк, Инвестиционный банк «КИТ Финанс» (бывший Вэб-инвест банк).
Крупные же инвестиционные компании, такие как «Тройка Диалог», «Ренессанс Капитал», способны участвовать в LBO только с помощью бридж-финансирования с дальнейшим рефинансированием или путем выпуска облигационных займов.
Средние и мелкие компании-цели кажутся более привлекательными для инвесторов из-за возможной меньшей суммы сделки, но инвестиционные банки опасаются связываться с такими компаниями в силу нестабильности денежных потоков и непрозрачной отчетности.
Большим препятствием на пути развития LBO в России является отсутствие опыта у владельцев компаний. Существует проблема в адекватной оценке стоимости бизнеса и структурировании подобной сделки.
Российские инвестиционные банки затрудняются выступить участниками сделки, так как не имеют необходимой инфраструктуры, квалифицированного персонала, чтобы оценить предложение. Крупнейший Внешторгбанк открыто заявляет о том, что располагает командой профессионалов всего лишь около десяти человек. Поставить сделки LBO на поток можно только в банках, которые создадут специализированные подразделения по слияниям и поглощениям и сделают такие операции своим основным видом деятельности.
Остро ощущается недостаток грамотных менеджеров, которые смогли бы управлять вновь созданной компанией, в разы увеличить стоимость и подготовить ее к продаже.
Немаловажно и то, что в России недостаточно развит фондовый рынок. Сравнивая его с тем же американским, можно утверждать, что у нас используются пока довольно примитивные финансовые инструменты.
Большинство сделок в России лишь напоминают LBO, являясь на самом деле бридж-финансированием. Так, эксперты оценивают знаменитую сделку по покупке дочерней компанией группы ЛЕНСТРО ЛКХП им. С.М. Кирова скорее как бридж-финансирование, чем как LBO. Компании обрекают себя на рефинансирование через привлечение коммерческих кредитов, что рискованно, ведь банк может попросту отказать в дополнительном кредите, если у объединенной компании накопится большая долговая нагрузка. Полноценная же сделка LBO структурируется так, чтобы расплатиться по кредиту можно было без рефинансирования. Зачастую сделки LBO в России приобретают форму внутренних сделок между дружественными акционерами.
Существует методологическая проблема в определении той или иной российской сделки как LBO. Выкуп АФК «Система» у Deutsche Telekom пакета акций компании «Мобильные телесистемы» был произведен с помощью выкупа облигаций, однако на структуру капитала «Мобильных телесистем» это никак не повлияло. При классическом LBO компания должна была уйти с публичного рынка и записать на свой баланс долги. Однако нельзя отрицать, что для выкупа использовались в основном заемные средства и расплатиться по кредиту АФК «Система» удалось при помощи эффекта от приобретения. Считать ли в России LBO любую покупку со значительной долей заемных средств или обращать внимание на то, на кого был оформлен долг — вот в чем вопрос. Возможно, стоит частично адаптировать классическое западное понятие LBO применительно к России.
В западной практике при сделке LBO обеспечением служат активы поглощаемой компании, в России же это акции и активы компании-покупателя, поручительства мажоритарных акционеров компании-покупателя и т.д.
Зачастую информация по LBO в России является закрытой, представляется невозможным отследить долю заемных средств в сделке.
Российские компании пока еще получают заемные средства по гораздо более высоким процентным ставкам и на меньшие сроки, чем западные.
Сведем теперь все предпосылки для развития рынка LBO в России и препятствия в единую таблицу 3.
Эксперты прогнозируют активный рост рынка LBO в 2007 году и увеличение доли подобных сделок в общем объеме слияний и поглощений до 25%. Большие надежды в этом смысле связывают с российскими сотовыми операторами, которые в состоянии привлечь огромные средства для зарубежной экспансии. Ожидается, что «Роснефть» сможет выкупить оставшиеся активы ЮКОСа.
Сделки LBO в нашей стране все еще остаются чем-то диковинным и зачастую не соответствуют классическому понятию LBO, однако у нашей страны есть весь необходимый потенциал для развития этого сегмента рынка слияний и поглощений, привлечения к ним интереса западных инвесторов.
УСПЕЙТЕ ДО НГ!
Самый посещаемый курс «Клерка» про управленческий учет проходят уже более 100 ваших коллег. Успейте записаться на курс по старой цене 2021 года. Потом – дороже. Оплатите сейчас, учитесь в 2022 году в удобном потоке.